Commento: mercati dei capitali e strategia di crescita dell'UE

 Di Adam Jacobs (nella foto), Direttore, responsabile del regolamento dei mercati, AIMA

La crisi finanziaria del 2008 ha messo in risalto le debolezze del settore bancario, provocando massicci salvataggi statali e un'azione di vigilanza decisiva da parte dei paesi del G20.

Ma questo ha lasciato i politici nell'UE con un dilemma. Come fanno a garantire che la costruzione di un sistema finanziario più stabile e resiliente non vada a scapito della crescita economica? Le nuove regole hanno richiesto alle banche di ridurre la quantità di denaro che prestano, il che a sua volta significa che le imprese europee - in particolare la legione di piccole e medie imprese (PMI) della regione - sono meno in grado di accedere al capitale di cui hanno bisogno per poter investire e far crescere il proprio business.

Ciò ha portato a un crescente interesse da parte dei responsabili politici dell'UE per il ruolo che la finanza di mercato, a volte indicata come parte del sistema di `` sistema bancario ombra '', potrebbe svolgere in termini di colmare il divario di prestito e consentire alle imprese di accedere al capitale bisogno di crescita.

Nella sua forma più semplice, la finanza di mercato si basa su un modello in base al quale le imprese sono in grado di raccogliere capitali dagli investitori emettendo azioni e obbligazioni - accedendo ai mercati dei capitali.

L'Europa è una regione interessante da considerare, perché è caratterizzata da differenze tra i paesi in termini di equilibrio tra finanza di mercato e prestito bancario. Noi di AIMA, l'ente globale dell'industria degli hedge fund, eravamo ansiosi di esplorare queste differenze, per vedere se ciò potesse fornire una visione più ampia della struttura finanziaria globale e della sua evoluzione futura. Nello specifico, cosa significano per la crescita economica le differenze di equilibrio tra prestiti bancari e mercati dei capitali? I mercati dei capitali offrono una fonte di finanziamento che ha effetti di ricaduta positivi sull'economia?

AIMA ha chiesto a due importanti accademici tedeschi in questo campo: Christoph Kaserer, professore di finanza, presidente di gestione finanziaria e mercati dei capitali, TUM School of Management, Monaco; e Marc Steffen Rapp, professore di finanza, Accounting & Finance Group, School of Business and Economics, Philipps-Universität Marburg - per esplorare queste domande. Il loro lavoro ha portato alla pubblicazione di un nuovo studio, intitolato Mercati dei capitali e crescita economica - Tendenze a lungo termine e sfide politiche, lanciato a Bruxelles il 20 marzo.

La conclusione principale dello studio è che l'equilibrio tra finanza di mercato e prestiti bancari è importante e che l'eccessivo affidamento sulle banche ha un costo in termini di riduzione della crescita economica.

È significativo che gli autori dello studio abbiano dato una cifra sull'impatto economico dei mercati dei capitali "più profondi" (più grandi e più liquidi). Stimano che la crescita dei mercati azionari e obbligazionari combinati in Europa di un terzo potrebbe aumentare il tasso di crescita reale a lungo termine del PIL pro capite di circa il 20%, poiché i mercati azionari e obbligazionari migliorano la riallocazione del capitale tra i settori.

Come sappiamo, gli hedge fund sono importanti fornitori di liquidità, gestione del rischio e determinazione dei prezzi nei mercati dei capitali. Lo studio rileva che lo spettro più ampio di gestori patrimoniali - dagli investitori passivi agli investitori dinamici e attivi come gli hedge fund - completa ulteriormente l'efficacia dei mercati dei capitali, sia in termini di miglioramento della liquidità di mercato sia in termini di fornitura di capitale per attività potenzialmente più rischiose investimenti.

Alcuni dei risultati più sorprendenti riguardano l'impatto positivo dei mercati azionari e dei loro partecipanti sulla crescita economica. Gli autori affermano che i mercati azionari sono utili fonti di finanziamento per investimenti rischiosi a lungo termine. Forniscono la prova che le imprese nelle economie basate sulle banche hanno meno flessibilità nelle loro decisioni di finanziamento e quindi seguono una strategia di finanziamento più conservativa. Ciò potrebbe portare a un investimento insufficiente in ricerca e sviluppo.

Ulteriori vantaggi derivano dai miglioramenti nella governance aziendale guidati dai partecipanti al mercato azionario. In particolare, gli azionisti attivi come gli hedge fund sono in grado di effettuare cambiamenti positivi di governance nelle aziende in cui investono, in virtù della loro esperienza e volontà di impegnarsi con il management di un'impresa.

Maggiore convergenza

Lo studio esplora anche la misura in cui le economie dell'UE tradizionalmente considerate basate sulle banche hanno abbracciato i mercati dei capitali negli ultimi anni. Ciò suggerisce che le vecchie distinzioni tra la struttura economica basata sulle banche di parti dell'Europa e la struttura più basata sul mercato del Regno Unito (e degli Stati Uniti) stanno rapidamente scomparendo.

A titolo illustrativo, la capitalizzazione media del mercato azionario nelle economie europee con sistemi finanziari basati sulle banche - storicamente nota per essere molto inferiore rispetto alle economie con sistemi finanziari basati sul mercato - è stata del 35% del PIL durante gli anni '1990, ma è aumentata al 58% in più il periodo 2000-2012. Nello stesso periodo, la capitalizzazione di borsa nelle economie europee basate sul mercato è aumentata solo dal 110 al 117%. Ciò significa che, in termini relativi, la crescita del mercato azionario è stata molto più pronunciata nelle economie europee basate sulle banche.

La convergenza è stata evidente anche a livello micro. Oggi, le imprese europee tendono a fare affidamento molto di più sul finanziamento azionario rispetto agli anni '1990. E le differenze nella struttura del capitale tra i diversi paesi europei sono diventate meno pronunciate negli ultimi anni. Allo stesso modo, il livello di concentrazione della proprietà nelle società quotate, storicamente noto per essere più elevato nelle economie basate sulle banche, è diventato più equilibrato nel tempo man mano che la proprietà è diventata più dispersa nelle società situate nelle economie basate sulle banche.

Un programma politico a sostegno dei mercati dei capitali

Lo studio prosegue esplorando come i responsabili politici dell'UE potrebbero costruire un programma politico che mira a sostenere lo sviluppo dei mercati dei capitali e attingere al loro potenziale di crescita sottoutilizzato.

Chiaramente, i mercati dei capitali potrebbero dare un contributo importante alla strategia di crescita dell'UE. I mercati dei capitali potrebbero essere rafforzati migliorando la qualità dei diritti di protezione degli azionisti di minoranza, così come potrebbe essere rafforzato il ruolo degli investitori istituzionali indipendenti. Lo studio rileva inoltre che le norme sul risparmio pensionistico e le leggi fiscali potrebbero essere progettate in modo da incoraggiare una parte maggiore del risparmio nazionale da investire attraverso i mercati dei capitali, il che aiuterebbe anche i regimi pensionistici a capitalizzazione a provvedere all'invecchiamento della popolazione. E, infine, vale la pena considerare come le norme fiscali potrebbero rafforzare il ruolo svolto dai mercati azionari.

I governi dell'UE trarrebbero vantaggio da una politica dei mercati dei capitali ben sviluppata che riconosca che una caratteristica fondamentale di un sistema finanziario stabile è avere mercati dei capitali forti con una necessaria diversità di partecipanti chiave. In termini di traduzione di questo in azione legislativa e regolamentare, riteniamo che si possano prendere in considerazione i seguenti passaggi concreti:

• Sviluppo di un veicolo per fondi pensione che può essere commercializzato in tutta Europa in base a una serie di regole armonizzate.
• Riforma dei requisiti di governo societario europeo al fine di rafforzare la tutela degli azionisti.
• Sviluppo di un quadro armonizzato per la raccolta di prestiti al di fuori del settore bancario.
• Sviluppo di un quadro di insolvenza armonizzato e rafforzato in tutta l'UE.
• Revisione delle norme esistenti per le cartolarizzazioni per garantire che il mercato possa funzionare efficacemente.
• Evitare l'omogeneizzazione dei partecipanti ai mercati finanziari che estende gli approcci normativi da un settore a settori con modelli di business radicalmente diversi.

In definitiva, riteniamo che un programma politico coordinato e ambizioso in questo senso potrebbe contribuire a fornire ulteriori fonti di finanziamento per l'economia reale, rafforzando nel contempo il settore finanziario.

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